国金证券在近日发布了大宗及贵金属的周报。这份周报指出，在短期内，废铜的供应再次趋向紧张，而原料对铜价的表现起到了支撑作用。

以下为研究报告摘要：

本周（11.25 - 11.29）期间，A股处于上涨态势。沪深 300 指数上涨了 1.32%。有色金属出现下跌，跌幅为 0.61%。在个股方面，东方锆业的涨幅处于领先地位，东方钽业的涨幅也较为突出，翔鹭钨业同样有着不错的涨幅。

本周 LME 铜价上涨了 0.47%，达到 9015 美元/吨；沪铜价上涨了 0.09%，达到 7.38 万元/吨。全球铜库存减少了 2.68 万吨，变为 54.93 万吨。其中，LME 和 COMEX 的库存增加了 0.05 万吨，达到 35.33 万吨；国内社会库存和保税区库存减少了 2.73 万吨，变为 19.60 万吨。供应端方面，10 月智利的铜产量为 49 万吨。与去年同期相比，增长了 6.7%。本周进口铜精矿的零单 TC 是 10.08 美元/吨。相较于上一周，环比减少了 0.56 美元/吨。废铜方面，近期天源二手物资停止向美国进口废铜，原因是担心我国对美国关税的反制措施会使进口废铜的关税提高。2024 年 1 至 10 月，我国自美国进口废铜的占比为 19.45%。预计会通过东南亚进口及转口废铜，但目前仍面临短期废铜进口偏紧的状况。近期，宁波港口的废铜库存大幅下降，国内拆解至贸易的库存几乎消耗殆尽，而国内废铜的需求很旺盛，导致废铜供需再次趋于紧张。冶炼端方面，11 月期间冶炼厂进行集中检修。12 月预计产量会有所恢复。然而，临近年度原料长单谈判之时，后续依然面临着矿原料供需偏紧的状况，并且废铜供应在短期内也趋于紧张。所以，产量预计难以有明显的提升。消费端方面，根据 SMM 的数据，本周精铜杆的开工率为 84.25%，相较于上一周环比下降了 0.37%，并且新增订单的表现较为偏弱；本周线缆的开工率是 94.37%，与上一周相比环比增加了 4.07%废铜交易，主要原因是新订单有所增长，其中中国网的订单保持坚挺，光伏以及海缆的订单增长较为显著。在国内，电网的订单出现了回升的情况，消费政策的推进有望带动铜的需求。预计 2025 年铜矿的偏紧局面会持续存在。2024 年隐性原料库存减少得较多。所以 2025 年原料短缺难以有较多的缓冲。供应偏紧会对铜价起到较强的支撑作用。新能源会继续为全球带来主要的消费增量。铜价具备较好的向上的弹性。在原料偏紧的预期之下，预计利润会继续向资源端倾斜。建议关注那些有矿端保障的企业。

本周 LME 铝价下跌了 1.18%，达到 2599 美元/吨；沪铝价下跌了 0.15%，为 2.04 万元/吨。全球铝库存减少了 1.18 万吨，变为 148.97 万吨；其中 LME 库存减少了 1.26 万吨，变为 69.60 万吨；国内铝锭和铝棒的库存增加了 0.08 万吨，达到 79.37 万吨。供应端方面，本周新疆的新增产能陆续开始运行，贵州的置换项目在推进。然而，新项目依然受到氧化铝供应较为紧张以及价格居高不下的影响，导致投产速度放缓。本周天源二手物资对电解槽进行技术改造，这影响了 3000 吨的产量。重庆铝厂对老旧电解槽进行技术改造，预计需要 30 到 40 天。其他地区的部分铝厂在 12 月有检修或技术改造计划。综合来看，短期内供应的增速有所放缓。本周氧化铝价格处于高位，行业依然处于亏损的状态，对于后续高成本电解铝产能减产的预期依然存在。在需求端方面，根据 SMM 的数据，本周铝的下游开工率为 63.4%，相比上一周增加了 0.4%。由于赶工抢出口的活动结束，部分企业的开工率出现了下滑的情况。然而，铝型材以及再生合金的开工率却有小幅的上涨，整体的开工率保持稳定。在成本端，对铝价起到了显著的支撑作用。地产政策的落地有望提升铝的需求。在产能处于红线的背景之下，25 年国内的电解铝有希望迎来产量达到峰值的时候，与去年相比，增长的速度明显下滑。而在需求端，增长的速度是以新能源车、特高压以及光伏等产业作为带动的，预计仍然会保持稳定且持续的增长。这样一来，国内电解铝的供需缺口在 25 年将会显著地扩大。当国内的电解铝行业被纳入到碳排放权交易市场之后，供需的缺口以及成本端的提升有希望一起推动铝价迎来具有趋势性的上涨，每吨电解铝的利润有希望进一步地扩张。稳定的利润以及现金流有希望促使铝板块的估值提升。建议对全产业链进行布局并且具备成长特性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等这些标的予以关注。

本周 COMEX 黄金价格上涨了 0.06%，达到 2673.90 美元/盎司。美债 10 年期 TIPS 下降了 17 个基点，变为 1.92%。SPDR 黄金持仓增加了 0.58 吨，达到 878.55 吨。周初黎以停火协议开始生效，市场的避险情绪有所缓和，导致金价出现了回落。然而，俄乌冲突以及中东问题仍然需要得到缓解，所以金价保持稳定并开始回升。本周公布了美联储 11 月的会议纪要。从会议纪要的预测来看，12 月有可能再次降息 25 个基点。同时，美联储会继续关注通胀及就业问题。进一步调整货币政策立场，有助于保持经济和劳动力市场的强劲。会议纪要还提及，如果通胀及经济符合预期，那么逐步转向更中性利率是合适的。在通胀数据方面，10 月美国的核心 PCE 物价指数，其同比增长为 2.8%，环比增长为 0.3%，这两个数据都与预期相符合。当下市场预期，12 月降息 25 个基点的概率是 66.3%。地缘政治一直处于波动状态，后续的财政赤字以及通胀预期、全球央行购金等这些因素，有希望能够持续推动中期金价的表现。根据我们之前深度报告里的两阶段六因素模型，预计到 25 年，金价的运行中枢有希望上升到 2600 到 2700 美元每盎司。特朗普上台后废铜交易，财政赤字率有很大可能会显著放大，并且再通胀情况或许会接踵而来。这两项核心因素与基于降息交易的 SPDR 持仓回流相互叠加，使得伦敦现货黄金有希望冲击 3000 美元。而沪金价格会受到人民币汇率波动风险的影响。建议关注中金黄金。

风险提示

项目建设的进度没有达到预期的水平；需求也没有达到预期的状况；金属价格出现了波动。（国金证券 李超,黄舒婷）

免责声明：本文的内容以及数据仅仅是供参考的，不能够构成投资方面的建议，在使用之前请进行核实。依据这些内容进行操作，所产生的风险由自己承担。