高盛表示，尽管流动性转紧、宏观趋势减弱，但稳步收紧的基本面将在本轮周期中推动原油、基本金属等大宗商品价格创下新高。

宏观走势让人忽视了愈发利好的微观数据，基本金属和农产品需求依然旺盛，看涨原油的理由也足够充分。

主要市场原油和基本金属库存大幅下降，需求仍处于供不应求的状态。尽管全球经济增长接下来将放缓，但推动大宗商品上涨的不是经济增长，而是需求。

当世界渡过德尔塔变体的艰难时期后，原油需求应该会在年底前恢复，鉴于此，我们维持第四季度原油价格每桶 80 美元、铜价每吨 10,620 美元的预测，并预计标普高盛商品指数年底前将上涨 17.1%。

01

忽略原油的短期负面影响

达美航空对原油需求的影响是暂时的，但对供应的影响是持久的，过去三周油价和期限利差双双下跌，油价跌幅越严重表明市场超卖。

整体原油需求量约为9800万桶/日，亚太地区区域流量指标保持强劲，除中国外新兴市场库存量非常低，发达市场库存量预计进一步下降。

国际能源署过去两个季度已将OPEC+及美国、加拿大以外的原油供应削减近100万桶/日，并指出后期供应将出现增长。

市场目前关注的是页岩油产量和经济复苏，但长期来看，疫情终将结束，页岩油企业将遵守财务纪律，原油的利好因素将从周期性需求转向长期投资不足导致的结构性供给问题。

02

基本金属供应短缺

中国第三季度钢铁需求或同比下降4%，但无需过于担心。首先，自然灾害和封锁措施加剧了建筑活动的季节性放缓，预计秋季这一情况将有所改善。

其次，中国的政策风险已经转向经济发展，未来2-3个季度应该会有大量基建投资，房地产进一步限缩空间有限。

在此背景下，中国钢铁需求有望在第四季度回暖。铁矿石价格近期已暴跌近30%，被认为处于超卖状态。钢铁需求、政策发展和实体市场的稳定都是上行催化剂。

基本金属供应下降支撑了价格上涨，第三季度所有陆上库存均出现下降，且下降速度大多为年内最快。

尤其是陆上铜库存较二季度中期高点已下降30%，高频指标均指向实质紧缩趋势，同时废铜和冶炼电双重供给制约，补库难度加大。

随着9月份之后需求季节性改善，预计第四季度国内供应持续紧缩和精炼金属进口增加将对铜和铝价格尤为有利。

03

黄金上涨潜力有限

黄金等待催化剂：尽管对经济的担忧引发了近期的上涨废铜冶炼，但黄金基本仍处于盘整阶段。

这可能是由于担忧情绪有限，且资金更青睐股市，而通胀预期降温进一步抑制了黄金投资需求。不过，目前的黄金价位适合长期买入以进行投资组合对冲。

各国央行对黄金的需求大幅上升，巴西、泰国、印度和匈牙利今年均大量购买，而2017-2018年的购买几乎完全受到地缘政治风险的驱动。

沪金溢价延续正值，印度黄金进口量从5-6月低位回升，美元疲软及新兴市场需求有望推动金价温和上涨。

只有发生恶性通胀等重大避险事件，引发防御性通胀对冲需求时，黄金才有机会出现大幅上涨。

市场有风险废铜冶炼，投资需谨慎，本文不构成投资建议。

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